2008 年 2 月 1 日 美国因素如何影响中国经济

随着房地产市场的下滑和次按危机的进一步加深，去年第四季以来美国经济进入衰退的风险已经明显增加。对于仍然存在过热风险，同时又高度依赖于出口并以美国为最主要市场的中国经济来说，美国因素无疑令其不确定性增加。美国经济的放缓或衰退将如何影响中国，已是一个关系到如何评估中国经济走势和政策方向的重要问题，本文试对此进行探讨。

一、出口环节的影响力不能低估

美国作为全球最大市场，其经济一旦显著降温，难免对全球经济带来影响。根据世界银行和IMF的统计：上世纪70年代以来，美国经济的历次衰退或减速都伴随了其他主要经济体和贸易伙伴的相应变动，例如1974-75年，美国经济增长率从5.8%降至-0.4%，同期其他工业国增长率下滑5.4个百分点，亚洲新兴市场下滑3.5个百分点；最近的2001年，美国经济增速下降2.9个百分点，其他工业国、亚洲新兴市场则分别下降2.0和1.1个百分点。除了某些因素可能同时影响到了各个经济体以外，一个重要的现象是，在经济降温时美国进口的收缩程度往往明显大于其经济增长的变化，例如2001年美国经济增长率下降不到3个百分点，进口的跌幅却达到6.3%，这显示美国因素即使不是其它国家经济变化的主因，但至少会起到某种催化的作用。

就目前的情况来说，一种乐观的看法是，近年全球经济对美国的依赖性已经下降，美国即使出现衰退，影响力应不如以往，中国则因内部经济增长的动力强劲，情况更加乐观。这个判断还需要更具体的论证。一方面，这一乐观看法不无理据，例如按照IMF的统计，随着区内贸易的活跃，2000-2005年间，欧元区对美出口占其总出口的比重已从17.2%降至14.9%，亚洲更为明显，日本从29.7%降至22.5%，"四小龙"的下降幅度均在7个百分点以上，其他如泰国、菲律宾、印度等也都有明显的下降。另一方面，以上趋势不一定清楚地反映了中国的情况。中国在2001年时出口、净出口占GDP的比重分别是20%和1.7%，到2007年则大幅上升至36%和7.8%，由于对美出口占总出口的比重一直在20%以上，2006年对美出口占GDP的比重达到7.6%，而欧元区和日本对美出口占本地GDP比重只在3%左右。这个情况反映了中国这一轮经济增长高度依赖于出口拉动的特点，同时也暗示了两点，其一，就美国经济可能出现的衰退和进口需求的收缩来说，和其他大型经济体相比，中国将是最敏感的；其二，和过去的经验相比，由于出口依赖上升进而与美国的关联度增强，美国经济的变化对中国的影响力会有所增大。

更具体地说，出口的高增长一旦出现滑坡，对中国经济的影响不会局限于贸易盈余，而是涉及全局。实际上贸易盈余的反应可能不是最明显的，因为中国对外贸易中近一半是以进口-加工-出口为模式的加工贸易，出口的受阻一定程度上会影响到进口，但即使如此，其他方面可能已经受到影响，其中就业问题首当其冲。中国出口行业吸纳了大量的劳动力，参考中银国际的统计，出口排名前十位的行业就业人数就占了制造业总就业人数的51%，而且近年中国就业的增长与出口的增长表现出高度相关，其中出口量最大的电子和通信设备行业在2005-06年年均出口增长率达到28.7%，2002-06年行业就业人数的年均增长率亦达到20.1%。从经济增长动力的角度看，出口形势对就业的影响，就成了消费环节新的隐忧。2007年，在扣除价格变动因素之后，中国的社会消费品零售总额实际增长12.5%，尽管有所加速，但仅略高于GDP的11.4%的增速，更比固定资产投资和净出口分别在两成和四成以上的增长率相差很远，显示消费增长动力相对滞后的情况尚无实质性的改变。

出口的乘数效应还可能进一步表现在中国的另一大增长来源──投资环节上。在近年中国制造业的投资活动中，出口行业同样是一个主力，例如2006年全国的城镇固定资产投资，在国家统计局划分的制造业35个行业中，上述十个出口行业所占的比重高达49%。这种情况反映出，一方面，在近年中国经济以投资和出口拉动的格局中，出口是其中的关键，即在消费相对不足的时候，投资高增长形成的生产能力必须靠出口来消化，因此一旦出口受阻，产能过剩的问题就可能加剧；另一方面，如果出口形势恶化令出口行业的投资意欲下降，对中国经济增长动力的影响也将是明显的。

二、输入型与成本推动型通胀的问题

美国次按危机和经济放缓的另一个后果是政策的转向，即美国货币政策在收紧流动性和防范通货膨胀上的努力提前中止，转而大幅减息，财政政策上亦大幅增加预算赤字，这些无疑令美元更加弱势并进一步增加了通胀的压力。去年底以来美国通胀水平再有反弹迹象，今年1月核心CPI按年升幅更达到2.5%的10个月高位，令有关"滞胀”的忧虑升温。国际商品市场的表现更加明显，2007年9月开始至今，美联储累计减息2.25厘，同一时期贸易加权的美元汇率指数跌幅约4.5%，反映商品价格走势的CRB指数则大涨20%以上，其中对美元汇率和通胀预期最敏感的国际金价上升三成并创历史高位，国际油价也上涨约25%，国际农产品价格指数的升幅更接近40%，曾经相对落后的工业金属价格亦在最近两个月大幅上升。商品价格的变化固然有供应因素、投机因素等复杂的背景，但美国政策的转向和美元的弱势起到了推波助澜的作用。目前情况看，尽管通胀问题对货币政策形成挑战，但美联储似采取了先救经济、后治通胀的态度，利率期货亦暗示市场普遍预期美息在年底前还有1厘的减幅，令国际商品价格更加易升难跌。

对中国来说，外围的这种情况无疑令国内本已严峻的通胀形势更加复杂。中国自去年以来通胀压力的明显上升，有以食品价格为主导的结构性特点，但它所反映的问题是全面的，并有某种趋势性：一方面，食品价格大涨的背后，有暂时的供应短缺因素，有国际农产品价格上涨的带动，也有国内土地、劳动力等生产要素成本开始加速上升的因素，这些都会反映在上游的农产品价格和下游的食品加工环节。以劳动力成本为例，2007年前三季度，全国城镇单位职工月均工资同比增幅达到19%，而食品价格的上涨又反过来令加薪的要求进一步提高。在中国近年开始大力推行资源节约、环境保护和劳工保障的制度背景下，这种要素成本的上升具有刚性并会是长期的。另一方面，食品类的通胀正在增加全社会的通胀预期并有扩散的迹象。2007年，央行统计的居民价格预期指数逐季走高，其中第四季的城镇储户问卷调查显示，64.8%的被调查者预期2008年价格继续上涨，为有此调查以来的历史最高记录。央行并指出通胀预期加大增加了工资上涨的压力，也会促使企业调整定价行为，容易形成价格上涨的扩散和自我强化。据媒体报导，今年1月以来，内地多家主要家电企业先后大幅度提价，这在多年来价格持续下跌的耐用品市场是罕见的，其中龙头企业海尔明确表示提价的原因是包括原材料、人力和运输等在内的综合成本的上升，这也可能是通胀扩散的一个信号。

简言之，国内这一轮通胀有典型的成本推动的特点，一定程度上反映中国近年依赖资源和低劳动力成本的增长模式已面对强大的约束，这种情况也使其对国际能源、农产品和其他工业原料价格的涨势越来越敏感，即同时具有了输入型通胀的特点。因此，美国减息和美元弱势及其对国际能源、原材料价格的助长，势将加大中国现有的通胀压力。而且，由于这一轮通胀以成本推动而非需求拉动为主，价格走势对经济周期的变化可能并不敏感，也就是说，可能出现的最坏情况是，国内经济因美国衰退而过度地降温，但通胀压力不减。

三、两种风险下的政策选择

去年以来国内通胀压力增大和国际经济环境的转变，是中国在近年致力于防止过度投资和经济过热的过程中，开始面对的两个新的风险，政策的难度大大增加。从政府自去年底至今的表态看，政策的基调是两条，一是防通胀和经济过热，包括从紧的货币政策，二是根据国内外形势的变化把握好政策的节奏和力度，即保持一定的灵活性。大的原则是明确的，但如何操作则有很大的不确定性。结合以上对风险因素的分析，对今年有关政策走向的评估，可从以下几方面进一步具体化：

其一，以上所述两种风险，通胀的威胁是现实的，而且有紧迫性，而外围的变化触发国内经济过度降温的风险是潜在的，实际情况视乎未来美国经济放缓或衰退的程度，并可考虑中国商品的结构特点和价格竞争力因素。换言之，和美国先救经济后治通胀的取态正好相反，中国必须先集中力量控制通胀。即使就经济硬着陆的风险来说，提前对投资和信贷进行控制，也有助于减少在出口下滑时产能严重过剩的隐患。因此估计上半年或至少在第一季度，政策上的紧缩倾向和力度难有改变。　

其二，如前所述，美国经济一旦衰退对中国经济的影响力不容忽视，因此防止经济硬着陆会一直伴随着各种政策的考虑，估计政策的出台仍会延续以往小步、渐进的做法，留有观察期和回旋的余地。同时，政策的结构性、差异性特点很可能更加明显，例如在最敏感的固定资产投资的问题上，相信具有产能过剩风险的制造业会面对更大的调控压力，但交通、能源等基建的投资则可望获得更大的支持，这符合从供应层面控制通胀的需要，而且这一领域在年初的雪灾中也已突显增加投入的必要。

其三，具体到利率和汇率方面，两者都可能继续作为重要的政策工具。尽管加息对食品类的通胀影响有限，但它在扭转负利率局面，以及影响社会的通胀预期和阻止通胀压力的扩散方面，仍是重要的手段。如果按去年CPI的4.8%的升幅和目前一年期定存4.14%的利率看，仅消除负利率就还有半厘以上的加息空间。中美息差的扩大和由此增加的热钱流入压力，可能对加息问题形成困扰，但毕竟中国的金融市场仍然相对封闭，这一外部因素应不足以改变国内的货币政策。汇率方面，在目前主要是成本推动型和输入型的通胀问题面前，本币的升值不失为对抗通胀的办法。去年底以来人民币也确有明显的加速升值之势，估计至少在上半年，这一情况不会改变。但考虑到出口环境可能恶化并使国内经济硬着陆的风险上升，人民币一次性大幅度升值的可能性仍然不大。

高级经济研究员