2007 年 7 月 12 日 对冲基金的角色(II)	资料提供:

对 冲 基 金 对 金 融 市 场 发 挥 多 项 重 要 作 用，其 中 包 括 推 动 金 融 产 品 创 新、增 加 市 场 的 流 动 性、利 用 套 戥 活 动 改 善 市 场 效 率，以 及 透 过「反 向 投 资」帮 助 稳 定 市 场。但 对 冲 基 金 带 来 的 系 统 性 风 险 往 往 难 以 管 理，实 在 不 容 忽 视。大 部 分 监 管 机 构 的 对 策 是 透 过 监 管 对 冲 基 金 的 交 易 对 手 来 管 理 有 关 风 险，其 中 以 银 行 及 证 券 商 为 主。这 种 间 接 监 管 的 模 式 能 否 取 得 成 效，视 乎 两 个 关 键 因 素，一 是 市 场 纪 律 能 否 发 挥 制 约 作 用，另 一 是 受 监 管 的 金 融 机 构 是 否 妥 善 管 理 好 交 易 对 手 风 险。

人 们 有 充 分 理 由 怀 疑 这 些 受 监 管 机 构 能 否 对 对 冲 基 金 发 挥 市 场 纪 律 制 约，特 别 是 对 冲 基 金 业 务 现 已 成 为 银 行 和 证 券 商 的 一 个 主 要 收 入 来 源。经 纪 业 务 竞 争 激 烈，这 些 机 构 可 能 面 对 客 户 压 力 而 放 宽 风 险 管 理。由 于 管 理 费 与 投 资 表 现 挂 ，对 冲 基 金 经 理 很 多 时 会 倾 向 承 受 较 高 风 险 以 增 加 回 报，甚 至 忽 略 市 场 纪 律。此 外，以 现 时 大 部 分 对 冲 基 金 偏 低 的 透 明 度 来 说，实 在 令 人 怀 疑 它 们 能 否 在 适 当 时 间 提 供 足 够 而 又 准 确 的 资 讯，使 市 场 纪 律 发 挥 效 能。

此 外，受 监 管 机 构 的 交 易 对 手 风 险 管 理 是 否 完 善，能 否 应 付 对 冲 基 金 带 来 的 潜 在 风 险，亦 受 到 质 疑。交 易 对 手 风 险 管 理 是 否 具 成 效，取 决 于 有 否 选 用 合 适 的 风 险 管 理 模 型。大 部 分 风 险 管 理 模 型 都 是 在 经 济 金 融 顺 景 的 情 况 下 发 展 出 来，因 而 未 必 能 够 掌 握「低 概 率 事 件」的 风 险 ( 所 谓 的 尾 端 风 险 )。有 些 人 甚 至 反 对 保 证 金 要 求 等 风 险 管 理 措 施，认 为 可 能 会 在 金 融 市 场 受 压 时 增 加 其 跌 势，使 金 融 市 场 更 不 稳 定。

虽 然 较 早 前 Amaranth 倒 闭 对 金 融 市 场 造 成 的 系 统 性 冲 击 相 对 有 限，但 我 们 仍 不 能 掉 以 轻 心。Amaranth 能 在 市 场 浑 然 不 知 的 情 况 下 囤 积 大 量 能 源 商 品 期 货，反 映 交 易 对 手 风 险 管 理 并 不 如 大 部 分 监 管 机 构 预 期 般，可 以 有 效 地 预 防 持 仓 量 过 份 集 中 的 情 况。这 事 件 亦 反 映 了 对 冲 基 金 透 明 度 不 高，可 能 令 交 易 对 手 与 监 管 机 构 无 法 及 早 察 觉 风 险 集 中 的 程 度。对 冲 基 金 没 有 法 律 责 任 向 监 管 机 构 汇 报，亦 没 有 诱 因 向 交 易 对 手 披 露 更 多 资 料。此 外，对 冲 基 金 可 透 过 聘 用 多 个 主 要 经 纪 商，轻 易 掩 饰 实 际 持 仓 量。

虽 然 间 接 监 管 有 不 足 之 处，但 我 们 仍 应 尽 最 大 努 力 把 它 做 好。为 使 间 接 监 管 更 具 成 效，对 冲 基 金 必 须 合 作，提 高 透 明 度 及 遵 守 最 佳 营 运 及 披 露 守 则。我 很 高 兴 另 类 投 资 管 理 协 会 及 管 理 基 金 协 会 等 业 界 组 织 正 朝 此 方 向 努 力，制 订 披 露 及 管 治 守 则 与 标 准。这 是 个 好 开 始，但 关 键 仍 在 于 说 服 基 金 经 理 切 实 遵 守 这 些 守 则 与 标 准。

我 们 当 然 不 能 单 单 倚 靠 对 冲 基 金 的 合 作 来 维 持 金 融 稳 定。监 管 机 构 应 继 续 密 切 注 视 银 行 和 证 券 商 与 对 冲 基 金 有 关 的 业 务，以 监 察 对 冲 基 金 带 来 的 风 险。英 国 金 融 服 务 管 理 局 就 伦 敦 主 要 经 纪 进 行 每 半 年 的 调 查 便 是 一 个 好 例 子。但 由 于 大 部 分 对 冲 基 金 及 其 交 易 对 手 都 在 环 球 金 融 市 场 运 作，不 同 地 区 的 监 管 机 构 必 须 协 调 彼 此 间 的 监 察 工 作。

监 管 机 构 亦 应 更 积 极 为 对 冲 基 金 业 制 订 适 当 的 披 露 框 架。英 国 金 融 服 务 管 理 局 最 近 公 布 的 对 冲 基 金 透 明 度 指 引，对 其 他 监 管 机 构 甚 具 参 考 价 值。我 很 同 意 该 局 的 看 法，认 为 对 冲 基 金 披 露 资 料 应 最 少 达 到 三 个 目 的，就 是 保 障 投 资 者、保 持 金 融 稳 定 及 维 持 市 场 操 守。换 言 之，披 露 资 料 必 须 充 分、准 确 及 全 面，让 投 资 者 能 作 出 合 适 的 投 资 决 定、贷 款 人 及 交 易 对 手 能 评 估 对 冲 基 金 的 信 贷 质 素、并 符 合 有 关 的 规 定 与 法 规。

香 港 金 融 管 理 局 总 裁
任 志 刚