2007 年 10 月 4 日 证券化及其对金融稳定的影响	资料提供:

银 行 需 要 资 本 营 运，银 行 监 管 机 构 则 制 定 资 本 充 足 比 率 及 其 他 监 管 措 施，以 确 保 银 行 有 充 足 资 本 应 付 在 运 用 客 户 存 款 的 过 程 中 所 承 担 的 风 险。这 些 措 施 令 银 行 扩 展 业 务 的 能 力 受 到 限 制，尤 其 资 本 充 足 比 率 贴 近 最 低 监 管 要 求 的 水 平 的 银 行。因 此，银 行 自 然 希 望 能 以 较 少 的 资 本 做 较 多 的 生 意，从 而 为 股 东 争 取 更 多 利 润。

常 用 的 方 法 是 透 过 推 出 资 产 担 保 证 券 或 按 揭 证 券 （ 如 资 产 为 按 揭 贷 款 ），将 本 来 会 记 入 银 行 资 产 负 债 表 的 资 产 证 券 化。证 券 化 的 过 程 可 以 由 银 行 自 行 处 理，或 透 过 特 别 投 资 公 司 向 银 行 购 入 资 产，然 后 因 应 投 资 者 的 风 险 要 求 予 以 组 合 及 分 拆。这 样 银 行 便 可 以 将 资 本 用 于 其 他 业 务，同 时 又 可 透 过 继 续 提 供 按 揭 供 款 管 理 服 务 或 包 销 服 务 而 赚 取 费 用 收 入，以 及 从 事 有 关 证 券 的 庄 家 活 动 而 赚 取 交 易 收 入。特 别 投 资 公 司 为 筹 集 向 银 行 购 买 资 产 的 资 金，会 发 行 不 同 形 式 的 证 券，例 如 资 产 担 保 商 业 票 据。这 类 证 券 年 期 较 短，并 不 是 稳 定 的 资 金 来 源，因 此 银 行 往 往 会 为 特 别 投 资 公 司 提 供 备 用 信 贷 额 度 （ 在 《 资 本 协 定 一 》 下，这 类 信 贷 安 排 无 需 资 本 支 持 ） 及 提 供 信 用 提 升 服 务，从 而 使 有 关 的 资 产 担 保 商 业 票 据 获 得 较 高 评 级，例 如 AAA 级。

就 如 工 厂 一 样，先 进 市 场 的 金 融 体 系 产 生 资 产 （ 如 按 揭 贷 款 ），并 将 资 产 存 库、组 合、或 将 之 分 拆，以 推 出 各 式 各 样 的 资 产 担 保 证 券，亦 可 能 会 混 合 其 他 金 融 资 产，成 为 有 抵 押 债 务 证 券 等 不 同 形 式 的 证 券，然 后 销 售 予 全 球 各 地 的 投 资 者，包 括 银 行、退 休 基 金 及 对 冲 基 金 等。金 融 体 系 在 这 方 面 非 常 有 效 率，因 此 很 多 人 都 视 这 类 金 融 产 品 为 理 所 当 然，甚 少 提 出 质 疑。反 正 风 险 都 会 转 移 至 其 他 人 身 上，又 何 必 担 心 这 类 资 产 的 质 素 ？ 就 让 输 送 带 加 快 运 作，多 做 点 生 意，提 供 多 些 备 用 信 贷 及 信 用 提 升 服 务 以 增 加 费 用 收 入，反 正 这 类 安 排 几 乎 不 需 要 资 本，还 可 以 透 过 买 卖 有 关 证 券 增 加 收 入，利 润 亦 自 然 会 上 升。次 级 按 揭 ？ 不 用 担 心，我 们 很 快 就 可 以 从 资 产 负 债 表 中 除 去 这 类 资 产。何 况 物 业 价 格 一 直 上 升，次 级 按 揭 也 是 好 的 资 产。即 使 我 们 不 做 这 些 生 意，其 他 人 亦 会 做。评 级 机 构 亦 很 满 意 资 产 质 素，即 使 它 们 不 满 意，我 们 可 以 将 这 类 资 产 与 其 他 质 素 较 好 的 资 产 组 合，成 为 一 组 多 元 化 的 资 产，作 为 下 一 批 有 抵 押 债 务 证 券 的 抵 押 品。雪 球 就 这 样 一 直 滚 下 去。

直 至 今 年 较 早 前 美 国 住 房 市 场 的 问 题 造 成 次 级 按 揭 的 拖 欠 比 率 升，引 发 以 下 连 串 事 件：

• 次 级 按 揭 证 券 评 级 下 调
• 投 资 者 对 潜 在 风 险 承 担 的 忧 虑 增 加
• 多 种 结 构 性 产 品 （ 按 揭 证 券、资 产 担 保 证 券、有 抵 押 债 务 证 券、资 产 担 保 商 业 票 据 ） 的 息 差 急 速 扩 大
• 风 险 重 新 订 价 过 程 失 序
• 市 场 对 结 构 性 产 品 的 评 级 制 度 失 去 信 心
• 结 构 性 产 品 订 价 出 现 困 难 及 流 动 性 骤 减
• 特 别 投 资 公 司 无 法 将 资 产 担 保 商 业 票 据 续 期，需 要 动 用 银 行 提 供 的 备 用 信 贷 额 度
• 结 构 性 产 品 的 相 关 资 产 再 度 记 入 银 行 的 资 产 负 债 表 内，这 个 过 程 称 为「再 中 介 化」（ re-intermediation ）
• 银 行 面 对 的 风 险 显 著 增 加，对 银 行 同 业 市 场 的 信 心 下 降
• 即 使 中 央 银 行 增 加 提 供 流 动 资 金，但 银 根 仍 然 紧 绌。

我 们 不 清 楚 欧 美 货 币 市 场 何 时 会 回 复 稳 定，又 或 者 央 行 货 币 政 策 的 转 变 对 事 情 是 否 会 有 帮 助。值 得 注 意 的 是，直 至 目 前 为 止 新 兴 市 场 受 到 的 连 锁 影 响 相 当 轻 微，相 信 这 是 因 为 新 兴 市 场 的 银 行 的 缓 冲 资 本 水 平 一 般 远 高 于 法 定 要 求，因 此 证 券 化 这 项 金 融 创 新 活 动 并 未 如 先 进 市 场 般 普 及。然 而，若 信 贷 紧 缩 的 情 况 持 续 一 段 长 时 间，先 进 市 场 的 经 济 及 资 产 价 格 都 会 受 到 不 利 影 响，最 终 会 影 响 全 球 经 济。

香 港 金 融 管 理 局 总 裁
任 志 刚